En este breve texto vamos a intentar explicar e interpretar las noticias de bajadas de tipos.
Para ello, nos centraremos en Europa y en el Banco Central Europeo (BCE). Mucho se aplica en cierto modo también a EE. UU. y a su banco central, La Reserva Federal (Fed). En realidad, el impacto de las medidas de la Fed es más importante para la economía global y para los mercados financieros, pero nos ceñiremos aquí al BCE porque nos afecta más directamente.
El Banco Central Europeo es donde los bancos comerciales depositan su exceso de tesorería, quienes son remunerados con el interés fijado por el propio BCE (tasa de depósito) o donde buscan necesidades de tesorería, al tipo al que el BCE les presta (tasa de préstamo).
El BCE tiene como objetivo principal mantener la inflación de la zona euro en torno al 2%. Para ello dispone de distintos posibles mecanismos, pero el más importante es sin lugar a duda la gestión de los tipos de interés.
Los datos más relevantes para el BCE son por lo tanto los datos de inflación, y en función de su evolución (así como datos adelantados) desarrolla su estrategia.
Luego también mirará la evolución económica para no hacer demasiado daño a una economía que puede estar ya pasándolo mal. En este sentido el bajo crecimiento en Europa está durando más de lo previsto inicialmente, y ahora también en EE. UU., se está ralentizando la economía. Vemos pues, que la reciente bajada de tipos de 0,50% en un solo movimiento responda tanto a la ralentización económica como al control de la inflación.
La inflación estuvo durante 15 años debajo o en torno al 2%, razón por la que el BCE mantuvo cómodamente los tipos extremadamente bajos. Pero una serie de factores post COVID hicieron que subiese muy rápidamente la inflación desde mediados de 2021 hasta superar el 10% en octubre de 2022. A partir de ahí, empezó la bajada de la inflación, y un año después, la inflación bajó de nuevo del 3%, para luego seguir bajando gradualmente hasta acercarse al 2% en la actualidad.
Cuando el BCE sube los tipos, los bancos comerciales suelen trasladar esto a sus clientes, es decir los préstamos se encarecen, y los depósitos reciben mejor remuneración. Esto induce a las empresas a invertir menos (porque el coste de la financiación de la inversión aumenta), y a las familias a comprar menos casas, coches, etc.… por la misma razón. Esto también lleva a las familias a gastar menos en general porque las deudas son más caras y los depósitos rinden más. Al bajar la demanda para muchos bienes y servicios, esto baja los precios o por lo menos reduce la inflación, que es lo que busca el BCE cuando sube los tipos de interés. Pero a la vez, esto enfría la economía. Cuando baja el BCE los tipos de interés, ocurre lo contrario, es decir sube la inflación y se acelera la economía.
Las bajadas y subidas de tipos de interés suelen ser graduales, y se forman ciclos de esta manera. Durante 8 años, los tipos fueron negativos (es decir, los bancos tenían que pagar intereses al BCE para poder colocar allí su exceso de liquidez), lo cual es una anomalía. Entre julio de 2022 y septiembre de 2023, se elevó la tasa de depósitos de -0,5% a 4,0% en 10 pasos. Allí lo dejó para que con los tipos de interés a ese nivel baje gradualmente la inflación y entonces la expectativa empezó a cambiar hacia cuando volverían a bajar los tipos y a qué velocidad.
Así, después de 9 meses inamovibles, los tipos bajaron un 0,25% en junio de este año y otro 0,25% en septiembre, para situarse en el 3,5%. El consenso de analistas prevé más bajadas de tipos hasta niveles entre 2,0% y 2,5% para finales de 2025.
El Euribor a 12 meses incorpora esta expectativa de bajada de tipos, y así el Euribor actualmente está en 2,85% (frente a más de 4% entre junio y noviembre de 2023). Esto significa que los hipotecados verán reducido su tipo de interés en 1,2% en septiembre. Sobre un importe hipotecado de 100.000 €, esto es 1.200 €/año, o 100€/mes. Esto es muy significativo, pero el impacto de esto en el consumo será solo gradual, ya que aquellos que renuevan en la primera mitad de año tendrán que esperar hasta el año que viene para ver este efecto.
También el coste de la deuda de las empresas está bajando, ya que está a menudo referenciado al Euribor a 3 meses, que ha bajado de 4% a 3,4%. Esto promueve la inversión, y estimula la economía.
¿Cuáles pueden ser los impactos de esto en las bolsas?
Primero, esto aumenta los beneficios de las empresas de varias maneras, estimula la economía, y es positivo para los beneficios:
*Aumenta sus ventas por mayor consumo e inversión.
*Aumenta el margen bruto por menores necesidades de dar descuentos a los clientes.
*Aumenta el margen Ebitda además por mayor apalancamiento operativo (parte de los costes son fijos mientras los ingresos aumentan).
*Baja los intereses pagados por la deuda.
Segundo, tipos más bajos aumentan la liquidez en el sistema financiero, y por eso mejoran el acceso a la financiación de los planes de expansión. Esto es particularmente el caso para empresas pequeñas y empresas en países emergentes.
Tercero, la valoración de una empresa se basa en toda la generación de caja futura, traída a valor presente. La tasa de descuento aplicada a estos flujos influye en el valor presente de ellos. Por eso, si los tipos de interés bajan, sube la valoración de la empresa.
Cuarto, Si los tipos de interés bajan, resulta menos atractivo invertir en depósitos, y la bolsa gana atractivo. Si más inversores compran acciones, suben los mercados de renta variable.
Por lo tanto, los dos primeros argumentos hacen que las valoraciones suben porque lo hacen los beneficios, mientras los dos últimos hacen que suba la valoración (intrínseca o por mercado) sin necesidad de aumento de beneficios.
¿En un entorno de bajada de tipos de interés, es preferible comprar renta fija o renta variable?
Se argumenta muchas veces que en un entorno de tipos a la baja hay que comprar renta fija. La razón es que, si ahora compro un bono a 10 años, y dentro de 6 meses, los bonos pagan menos, yo sigo recibiendo un tipo de interés alto mientras comprando un bono nuevo esto sería imposible. Esto hace que ese bono que tengo muy atractivo, y suba en valor.
Se trata de una manera con menos riesgo de beneficiarse de la bajada de tipos, pero también con menor potencial de ganancia.
Además, hay que tener en cuenta que ahora el bono alemán a 10 años solo paga el 2,2%, es decir ya refleja parcialmente la expectativa de bajada de tipos.
¿Qué tipo de empresas serían las más beneficiadas por una bajada de los tipos de interés?
*Empresas muy endeudadas: pagarán menos intereses.
Aquí se beneficia menos la cartera de Valentum al estar enfocada en empresas con un balance fuerte.
*Empresas de pequeña capitalización: las propias empresas ven más liquidez para sus inversiones y los inversores ven más liquidez en la acción.
Al estar la cartera de Valentum muy enfocada a “Small caps”, el fondo se beneficia mucho.
*Empresas de crecimiento: al estar los flujos de caja más lejos en el tiempo, el impacto de una bajada en el tipo de descuento es mayor.
El fondo Valentum está equilibrado entre Valor y Crecimiento.
*Empresas cuyo negocio se ve directamente beneficiado por la bajada de tipos.
El fondo Valentum tiene varias empresas así (ver los ejemplos abajo).
¿Como impacta la bajada de tipos de interés concretamente en la cartera de Valentum, FI?
Es positivo para renta variable en general (por lo expuesto arriba), y por lo tanto para toda la cartera. Entendemos que sería negativo para bancos comerciales (por la menor remuneración de sus préstamos), pero no tenemos bancos en cartera. Aquí seleccionaremos unos títulos con su impacto.
ROVI: La empresa está en un proceso de venta de su división de rellenado de jeringuillas (que representa ampliamente más de la mitad de la empresa). Los “Private Equity” que están mirando el dossier ven reducida la tasa de descuento, y por ello pueden ofrecer más por la división. Esto aumenta tanto la probabilidad que se llegue a cerrar una operación, como el eventual precio cobrado.
ANIMA: Los fondos que gestiona (tanto de renta variable como de renta fija), aumentan su atractivo para los clientes frente a los depósitos.
FLATEXDEGIRO: Un 30% de los ingresos están relacionados con el margen de intereses ganado con los depósitos, y ese margen bajará. Por otro lado, en un entorno de tipos a la baja, se reactiva normalmente la actividad bursátil y el préstamo de valores, lo cual sería positivo.
ALANTRA: Con tipos más bajos se activa la actividad de M&A, que es su principal actividad. También la división de Gestión de Activos se verá estimulada.
JOST WERKE: Se abarata la financiación de la adquisición de camiones y de máquinas agrícolas, estimulando su demanda
FERRETTI: Sobre todo en EE. UU., la compra de yates de lujo se financia con deuda, que se abarata, aumentando el interés comprador.
LA FRANÇAISE DE L’ENERGIE: Esta empresa tiene importantes planes de inversión, y por ello un aumento de liquidez y la bajada de tipos son importantes. También la tasa de descuento es importante para la valoración por el crecimiento futuro.
Jan Roos